政府控制、高管更換與公司業績

政府控制、高管更換與公司業績

原文作者：丁友剛宋獻中2目錄引

言理論與假設樣本與數據研究發現總結與建議3為什么提倡“政企分開”？4一、引言（1）政府控制vs非政府控制

Kato和Long(2006)通過比較政府控制與非政府控制下高管更換與公司業績的關系，發現前者的公司治理質量低于后者。（2）政府控制非政府控制

政府控制下的高管更換面臨的是一個內部勞動力市場。在這個市場上，高管更換治理不僅包括降職治理，也包括升遷治理。

本文考察了在政府控制的情況下，高管升遷、繼任和非升遷更換與公司業績之間的關系，同時也考察了高管更換的經濟后果。5二、理論與假設（一）理論

在一個獨立的公司中，高管更換可以通過威脅機制與實現機制，對高管人員起到激勵作用(Weisbach，1988)。上述監督與激勵作用不僅存在于外部勞動力市場，也存在于公司內部勞動力市場(Cichello，Fee，Hadlock，Sonti，2009)。在內部勞動力市場上，由于決策者對經理的能力等信息了解更加充分，其監督效率應該比外部勞動力市場更高(McNeil，Niehaus，Powers，2004)。6二、理論與假設（二）假設政府控制下的高管選拔和任命是一個典型的內部勞動力市場。在這個市場上，政府官員負責對國有企業高管進行監督。

原假設:政府控制下的企業高管升遷更換與公司經濟業績之間存在顯著的正相關關系，高管非升遷更換與公司經濟業績之間存在顯著的負相關關系。

備擇假設:政府控制下的企業高管升遷決策與公司經濟業績之間不存在顯著的正相關關系，高管非升遷更換與公司經濟業績之間不存在顯著的負相關關系。政府的雙重干預：非經濟性目標經濟性目標高管的雙重業績要求：政治性業績經濟性業績......................................................................7三、樣本與數據政府控制的界定：上市公司存在控股股東控股股東存在最終控制人最終控制人是政府部門控股股東為上市公司控股股東不為上市公司8三、樣本與數據樣本選擇

上市公司高管更換是一種中長期決策，本文擬選擇1997－2008年間政府控制的、沒有發生控制權變更或重大資產置換的300家非金融類上市公司作為研究樣本，首先以董事長為執行性高管進行考察，然后采用總經理作為執行性高管對研究結論進行穩健性檢驗。根據網絡查詢發現，樣本期間共發生289起董事長更換事件，董事長離職后的去向大體分為9類:1、在政府部門獲得升遷(47起)2、在控股股東公司內升職(55起)3、在控股股東中職務或級別沒變，但是在上市公司中的職務下降或辭任(73起)4、在控股股東和上市公司中降職(31起)5、退休(49起)6、在民營企業或外資企業等外部就職(8起)7、違法涉案(13起)8、疾病或去世(5起)9、去向不明(8起)升遷性更換102起非升遷性更換187起共289起升遷性更換102起非升遷性更換187起共289起9四、研究發現（一）估計模型本文的估計模型為:POS：表示董事長的任職狀態。在模型中升遷更換取值為1，繼任取值為2，非升遷更換取值為3。PER:分別采用公司上一年的市場業績和會計業績。

市場業績采用經行業調整的市場回報率（RET）。會計業績分別采用行業調整的資產回報率(ROA)、行業調整的資產回報率變化(ΔROA)以及經營虧損啞變量(LOSS)。Z：

表示一組控制變量，包括公司規模、公司成長性、財務杠桿、任期、年齡、性別、行業和年份。升遷性更換102起非升遷性更換187—5—6=176起樣本量：289—11=27810四、研究發現

表1是上述變量的描述性統計。在回歸過程中，所有連續變量兩端的極端值均進行了Winsorize處理。11（二）多元Logit回歸分析四、研究發現升遷性更換非升遷性更換12四、研究發現

本文將業績分為四個分位，然后設置四個分位虛擬變量，考察在不同業績分位水平上，董事長任職狀態與業績敏感性的差異。四個分位：4th3rd2nd1st

業績最好

業績最差升遷性更換非升遷性更換13四、研究發現(三)高管更換與公司財務業績變化

接下來本文對政府控制下的董事長更換前后公司財務業績變化情況進行考察。（為了便于與西方文獻的比較，本文將60歲以下的非升遷更換定義為強制性更換(FORCED)，共有90起）升遷組14非升遷組15

考慮到高管更換前后，公司會計業績中可能存在“洗大澡”的情況，本文采用帶常數項和ROA的Jones模型(Kothari等，2005)對董事長更換前后的可操控應計利潤(DiscretionalAccruals，DA)進行估計(見表5)表5顯示，董事長更換之后三年內，公司的盈利質量在總體上呈現顯著的下降趨勢。但是在非升遷更換和強制性更換當年，可操控應計利潤顯著升高，之后又呈現顯著下降的趨勢，表現出顯著“洗大澡”跡象。在升遷性更換當年，可操控應計利潤顯著下降，表現出顯著的粉飾業績跡象。16四、研究發現為了排除盈余管理對高管變更前后業績的影響，表6報告了董事長更換前后三年經過可操控應計利潤和行業調整后的ROA情況。17四、研究發現總體上來看，董事長更換不但沒有給公司帶來財務業績上的改進，從長期來看，公司的財務業績反而下降了所以，從經濟后果上來看，在政府控制的上市公司中，無論是升遷激勵非升遷激勵還是強制性離職激勵，都沒有起到顯著的公司治理和業績改進作用。18四、研究發現（四）穩健性檢驗我國《公司法》規定，公司的高管人員包括:董事長、總經理、董事，等等。前文的研究僅僅以董事長為對象。董事長作為最高級別的高管人員，既具有代表性，也具有特殊性。本文以另一個代表性的高管職務——總經理為例，對上述研究結論進行了重新檢驗。研究結果與董事長的情況基本一致。19五、總結與建議研究表明，在政府控制的情況下，高管更換決策無論是過程還是結果，都偏離了經濟業績目標。這說明，國有企業改革至今，政府承諾的“政企分開”改革目標一直沒有得到可靠的落實。在這種情況下，政府不宜擴大國有股權民營化的比重。因為在政企