城市更新系列專題（二）｜25萬億城市更新市場可持續(xù)投融資體系如何構(gòu)建

作者：梁蘊(yùn)兮 作者：梁蘊(yùn)兮 25萬城市新市場，可持投融資體如何建？郵箱：research@——城市更新系列專題(二)城市更新投融資發(fā)展格局與多元實踐 相關(guān)研究報告：《20262026.3.17

十五五”25財政資金更新試點(diǎn)補(bǔ)助和城鎮(zhèn)保障性安居工程補(bǔ)助資金支持城市更新，2026年上述中央支持規(guī)模約3300億；地方財政以自有資金與專項債為核心補(bǔ)充，20254500億元專項債資金投向（2）政策性銀行15-2520257863億元，20262600億元定向用于城市（3）10-15年28個455010%—80%。多元投融資組合模式：（1）偏公益性項目：財政和政策性金融為主，社會資本為輔。（2）偏市場化項目：社會資本為主，財政與居民資金補(bǔ)充。（3）居民主導(dǎo)型項目：居民籌資為主，財政與市場協(xié)同支持。城市更新項目特征與投融資核心矛盾多數(shù)缺乏前期產(chǎn)權(quán)與利益關(guān)系復(fù)雜，項目周期長、不確定性高，涉及多類產(chǎn)權(quán)主體與歷史遺留問題，前期協(xié)調(diào)成本高昂，加劇投融資不確定性。融資工具與項目周期錯配，再融資風(fēng)險加劇，101-20年的項目全生命地方國企受降杠桿考核制約新增融資空間受限，民營企業(yè)則因回報周期長、退出渠道有限而參與動力不足；（4）居民參與機(jī)制不完善，微觀籌資動力不足，資產(chǎn)增值滯后、“無償改造”固有認(rèn)知、分層訴求難以平衡及激勵機(jī)制缺位等問題共同制約居民端出資。“十五五”期間地方城市更新投融資體系構(gòu)建（1）分類施策，依據(jù)項目公益屬性構(gòu)建差異化投融資機(jī)制。（2）統(tǒng)籌整合財政資源，通過爭取中央資金、建立差異化區(qū)域分擔(dān)機(jī)制、用足政府債券及探索資金池統(tǒng)借鑒成熟地區(qū)經(jīng)驗推廣片區(qū)肥瘦搭配、跨區(qū)域收益平衡模式；優(yōu)化國資考核機(jī)制，弱化城市更新類項目的年度現(xiàn)金流和單項目盈利考核，強(qiáng)化長期資產(chǎn)增值、社會責(zé)任履行等維度評價；（4）推行投建營一體化長效 運(yùn)營，嚴(yán)守隱性債務(wù)底線，建立債務(wù)動態(tài)監(jiān)測與高杠桿管控機(jī)制。 1力的核心抓手，更是各地城鎮(zhèn)化高質(zhì)量發(fā)展進(jìn)程中必須推進(jìn)的重點(diǎn)工作。經(jīng)測算1，“十五五”期間全國城市更新投25萬億元。但城市更新的準(zhǔn)公共品屬性，以及高投入、長周期特征，使其投融資體系建設(shè)面臨地一、城市更新投融資發(fā)展格局與多元實踐(一)四大核心資金來源及運(yùn)作模式財政資金：城市更新公益性、準(zhǔn)公益性項目的資金“壓艙石”中央財政通過多渠道加大資金保障力度：2026970億元中央預(yù)算內(nèi)投資，重點(diǎn)支持城鎮(zhèn)老舊小區(qū)、危舊房改造；20261600億元超長期特別國債50個重點(diǎn)城市，2026158億元、億元、12億元補(bǔ)助上限；以轉(zhuǎn)移支付形式下達(dá)城鎮(zhèn)保障性安居工程補(bǔ)助資金。202511566億元，覆20263300億元，同時配套稅收優(yōu)惠政策，降低項目實施主體成本。地方財政以自有資金與專項債為核心補(bǔ)充20255000個城市更新項6.34500億元。政策性銀行資金：長周期、大型項目的主力資金LPR10BP-50BP15-25年。2025年國開行城市更新專項貸7863億元，為重大更新項目落地筑牢資金根基。2026年全國新增8000億元新型政策性金融工具，其中2600億元定向用于保障性安居工程與城市更新領(lǐng)域，主要由國家開發(fā)銀行承接。該類工具可直接補(bǔ)充項目資本金，有效放大資金杠桿效應(yīng)，進(jìn)一步提升項目融資能力。1詳見遠(yuǎn)東資信2026年6月發(fā)布的研究報告：《“十五五”期間，城市更新投資空間有多大？——城市更新系列專題（一）》表1：財政、準(zhǔn)財政資金與政策行貸款投向領(lǐng)域與規(guī)模資金來源資金類型投向領(lǐng)域資金規(guī)模中央財政中央預(yù)算內(nèi)投資老舊小區(qū)改造、危舊房改造、公共服務(wù)設(shè)施完善2026年安排970億元超長期特別國債專項用于城市供水、排水、燃?xì)狻⒐岬鹊叵鹿芫W(wǎng)改造2026年投放1600億元城市更新試點(diǎn)補(bǔ)助202615機(jī)制搭建按東、中、西區(qū)域設(shè)定8億元、10億元、12億元補(bǔ)助上限城鎮(zhèn)保障性安居工程補(bǔ)助資金城中村、老舊小區(qū)、危舊房改造轉(zhuǎn)移支付形式下達(dá)城鎮(zhèn)保障性安居工程補(bǔ)助資金。2025年11月預(yù)撥566億元。地方財政地方政府專項債保障性安居工程、地下管網(wǎng)、新基建等領(lǐng)域；可用于補(bǔ)充項目資本金。2025年投放規(guī)模近4500億元準(zhǔn)財政工具新型政策性金融工具可用于補(bǔ)充項目資本金2026年2600億元定向用于城市更新領(lǐng)域政策行貸款政策行城市更新專項貸款城中村整體改造、老舊廠區(qū)片區(qū)更新、城市片區(qū)綜合提質(zhì)等大體量片區(qū)改造項目2025年國開行城市更新專項貸款投放規(guī)模7863億元資料來源：遠(yuǎn)東資信整理社會資本：市場化項目的活力源泉10-15年期融資支持。培育周期長，導(dǎo)致銀行資金供給規(guī)模受限。PPP城市更新基金規(guī)模快速擴(kuò)張2025284550億元。此類基金多采用“政府引導(dǎo)+國企發(fā)起”模式，撬動社會資本入局，重點(diǎn)投向片區(qū)整體開發(fā)與產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入項目。資產(chǎn)證券化是盤活存量資產(chǎn)、拓寬現(xiàn)金流渠道的重要方式。如依托項目租金、服務(wù)費(fèi)等未來穩(wěn)定現(xiàn)金流發(fā)行ABSCMBSREITs，實現(xiàn)資金快速回籠，并反哺新增城市更新項目，形成良性循環(huán)。居民自籌資金：民生微更新的補(bǔ)充渠道居民自籌資金遵循“誰受益、誰出資”原則，主要應(yīng)用于老舊小區(qū)加裝電梯、建筑外立面翻新、公共設(shè)施提質(zhì)等民生類微更新項目，是構(gòu)建全民共建共享格局的重要組成部分。10%-80%50%。出資形式也日趨多元，不再局限于現(xiàn)金繳20%+30%+50%的分?jǐn)偰Ｊ剑瑸榫用駞⑴c城市更新提供了可參考的范式。（二）多元投融資組合模式及典型案例城市更新項目復(fù)雜度高、建設(shè)運(yùn)營周期長，單一融資工具難以覆蓋項目全周期資金需求。各地在實踐中探索出“政策性資金打底+市場化資金放大+運(yùn)營期資產(chǎn)證券化退出”偏公益性項目：財政+政策性金融為主，社會資本為輔案例1：江西省吉安市永新古城保護(hù)更新項目。項目總投資1.57億元，包括政府財政資金8100萬元、專項債36004000案例2：福州上下杭?xì)v史文化街區(qū)更新項目。18102畝核心歷史街區(qū)，建設(shè)內(nèi)容包含2628億元負(fù)責(zé)“修舊如舊”偏市場化項目：社會資本為主，財政與居民資金補(bǔ)充案例1：湖南長沙百川里片區(qū)老舊小區(qū)改造項目。項目總投資1.11億元，資金來源包括中央財政補(bǔ)助2516.591.576009000.67公頃邊角地、2581平方米閑置國有資產(chǎn)劃撥給公司，通過停車收費(fèi)、租金收入等實現(xiàn)資金平衡，形成“改造-運(yùn)營-反哺”的可持續(xù)模式。2REITs項目。202511REITs“中信證券-北京亦莊城市更新資產(chǎn)支持專項計劃（城市更新）”正式設(shè)立，以博潤產(chǎn)業(yè)公園與經(jīng)開區(qū)汽車部件產(chǎn)業(yè)公7.53REITs“投資-運(yùn)營-退出-再投資”的產(chǎn)業(yè)循環(huán)體系。居民主導(dǎo)型項目：居民籌資為主，財政+市場協(xié)同支持對資產(chǎn)增值溢價的預(yù)期居民對居住環(huán)境強(qiáng)烈的改造意愿以上，以居民自籌為核心，搭配政府補(bǔ)貼、金融支持，并輔以產(chǎn)權(quán)調(diào)整、容積率優(yōu)化等激勵政策。168號院原拆原建項目。26%19%，居民自籌55%26.8萬元。改造后公房轉(zhuǎn)為產(chǎn)權(quán)住房，按存量商品房房價計算，40平方米房屋價值兩三百萬元。資產(chǎn)大幅增值預(yù)期，有效對沖了居民的出資成本。C5.34.783%0.6億元，全部用于公共配套15平方米，同步配齊電梯、社區(qū)養(yǎng)老、停車位等配套設(shè)施，徹底解決住房安全問題。二、城市更新項目特征與投融資核心矛盾（一）城市更新項目三大核心特征可產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流，多數(shù)項目依靠市場化運(yùn)營實現(xiàn)資金自平衡難度較大，高度依賴政策與資金補(bǔ)貼。三是產(chǎn)權(quán)與利益關(guān)系復(fù)雜，項目周期長、不確定性高。城市更新依托存量空間開展改造，產(chǎn)權(quán)類型涵蓋國有、集體、企業(yè)、個人等多種形式，歷史違建、產(chǎn)權(quán)確權(quán)等歷史遺留問題較多。同時，項目涉及政府、國企、民企、居2（二）城市更新投融資體系四大結(jié)構(gòu)性矛盾一是地方財政收支承壓，財政主導(dǎo)模式難以為繼。受項目準(zhǔn)公益屬性影響，當(dāng)前城市更新高度依賴財政資金，資金供給整體呈現(xiàn)“四三二一”40%30%20%、居民資金占比10%520.61.4二是融資工具與項目周期錯配，再融資風(fēng)險加劇。城市更新屬于長周期重資產(chǎn)領(lǐng)域，項目全生命周期普遍為1-205-105年。期限錯配三是社會資本參與意愿與落地能力不足。地方國企是城市更新的主要實施主體，但在降杠桿、控負(fù)債、強(qiáng)盈利的考核導(dǎo)向下，國企新增融資空間受限，周期、低收益的更新項目難以滿足短期考核要求，參與積極性持續(xù)下降。而民營企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)等社會資本具備逐利屬性，更傾向于投資回報周期短、收益穩(wěn)定的項目；而城市更新項目前期風(fēng)險難以量化評估、資產(chǎn)退出渠道有限，進(jìn)一步降低了社會資本的參與動力。持；四是現(xiàn)有激勵政策較為淺層，缺乏產(chǎn)權(quán)分紅、權(quán)益綁定等長效機(jī)制，也有部分低收入群體確實經(jīng)濟(jì)能力有限。居民籌資缺位加劇財政與國企資金壓力。三、“十五五”期間地方城市更新投融資體系構(gòu)建十五五”（一）分類施策，構(gòu)建差異化投融資機(jī)制對于具有較強(qiáng)公益屬性的純民生兜底項目，如前期拆遷、基建落地、城市管網(wǎng)更新、生態(tài)修復(fù)等，構(gòu)建“財政主導(dǎo)、居民分擔(dān)、金融貼息”的模式。以中央和地方財政分級分擔(dān)為核心，統(tǒng)籌超長期國債、中央財政支持、專項債、財政自有資金、政策性金融機(jī)構(gòu)配套長期低息貸款，支持項目建設(shè)，結(jié)合居民適度出資，保障民生類基礎(chǔ)項目落地。對于公益+經(jīng)營混合類項目PPP“肥瘦搭配”對于市場化經(jīng)營類項目（二）統(tǒng)籌整合財政資源，放大資金撬動效應(yīng)二是要建立差異化區(qū)域財政分擔(dān)機(jī)制三是用好政府債券工具（三）優(yōu)化考核與合作機(jī)制，全面激活社會資本優(yōu)化國資考核機(jī)制規(guī)范政企合作與退出渠道項目收益權(quán)、特許經(jīng)營權(quán)等權(quán)益流轉(zhuǎn)，提升資產(chǎn)流動性，為社會資本提供穩(wěn)定的退出渠道。（四）創(chuàng)新金融產(chǎn)品與服務(wù)，匹配長周期融資需求圍繞項目長周期、大體量特征推進(jìn)金融創(chuàng)新。其一，引導(dǎo)商業(yè)銀行優(yōu)化信貸產(chǎn)品，15—20ABSCMBSREITs（五）健全激勵體系，構(gòu)建居民共建共享新格局民出資比例設(shè)計上配套居民專屬金融服務(wù)“”（六）完善全周期運(yùn)營與風(fēng)險防控體系，筑牢融資安全底線“投建營一體化”模式F+EPC+O+EPC+O”等運(yùn)作模式，在項目規(guī)劃階段明確運(yùn)營主體、收益模式與退出路徑，將運(yùn)營績效考核與財政補(bǔ)貼掛鉤，推動項目從“一次性建設(shè)”轉(zhuǎn)向“長效化運(yùn)營”。另一方面，嚴(yán)守債務(wù)風(fēng)險底線，嚴(yán)格執(zhí)行“嚴(yán)禁新增地方政府隱性債務(wù)”要求，杜絕常態(tài)化考核，全方位防范投融資風(fēng)險。【作者簡介】梁蘊(yùn)兮，遠(yuǎn)東資信債券市場研究中心主任，中國人民大學(xué)博士。【關(guān)于遠(yuǎn)東】1988215（ACRAA）的評級機(jī)構(gòu)。作為中國評級行業(yè)的開、、遠(yuǎn)東資信評估有限公司 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