教學材料《初級財務管理》-第六章

6.1證券估價的基本原理

任何金融資產的估價都是資產預期創造現金流的現值，證券也不例外。證券的現金流依賴于其主要特征，例如債券產生的現金流包括本金和利息等收入，而股票則是持有期間每年產生的現金股利流入和出售時的價格，若是普通股則是每年預期現金股利。返回6.2債券估價6.2.1債券的種類債券有不同的分類方法，按照發行主體不同，可分為政府債券、金融債券和企業債券。

(1)政府債券。政府債券是由中央政府或地方政府發行的債券，分為中央政府債券和地方政府債券。中央政府債券也稱國家債券，簡稱國債，是中央政府為籌集財政資金而發行的債券。地方政府債券也稱地方債券，是地方政府為了某一特定目的(如修建地方公共基礎設施)而發行的債券。政府債券尤其是國債的信譽很高，風險很低，因此其利率通常低于其他債券。

(2)金融債券。金融債券是由銀行或非銀行金融機構為籌集信貸資金而發行的債券，發行金融債券必須經中央銀行批準。下一頁返回6.2債券估價

金融債券的風險高于政府債券、低于企業債券，因此其利率一般介于兩者之間。

(3)企業債券。企業債券是指企業為籌集長期資金而發行的債券。其中，股份有限公司和有限責任公司發行的債券成為公司債券，簡稱公司債券。6.2.2債券的基本要素一般而言，債券包括以下基本要素。

(1)債券面值。債券面值包括幣種和票面金額兩項基本內容。

(2)債券期限。債券期限指從發行日至到期日之間的時間。

(3)債券利率。債券上標明的利率一般是年利率，且多為固定利率，近年來也有浮動利率。也有的債券票面利率為零，到期按面值償還。上一頁下一頁返回6.2債券估價(4)債券價格。債券價格可分為發行價格與市場交易價格。發行價格是指投資者在發行市場(一級市場)上購買時實際支付的價格。債券可以平價、溢價、拆價發行，因此債券發行價格既可能等于面值，也可能高于或低于面值。市場交易價格是指債券發行后，投資者在流通市場(二級市場)上交易債券的價格。6.2.3我國債券的特點我國經濟發展的特殊性使我國債券帶有明顯不同于西方債券的特點，企業財務人員要做好債券投資管理工作，就必須先了解這些特點。

(1)國債占有絕對比重。1981年起，我國開始發行國庫券，以后又陸續發行國家重點建設債券、財政債券、特種國債和保值公債等。每年發行的債券中，國家債券的比例均在60%。上一頁下一頁返回6.2債券估價(2)債券多為一次還本付息，單利計算，平價發行，國家債券和國家代理機構發行的債券多是如此。公司債券只有少數附有息票，每年支付一次利息，其余均是利隨本清的存單式債券。

(3)有的公司債券雖然利率很低，但帶有公司的產品配額，實際上是以平價能源、原材料的產品來還本付息。6.2.4債券的估價模型債券估價就是對債券的價格進行估計。投資者進行債券投資，都預期在未來一定時期內會收到包括本金和利息在內的現金流入。債券價格應該是投資者為了取得未來的現金流入而愿意投入的資金。因債券計息方法不同，債券估價應用不同的模型。上一頁下一頁返回6.2債券估價(1)每年付息、到期還本債券的估價模型。典型的債券是固定利率、每年計算并支付利息、到期歸還本金的債券，這種債券的估價模型是最基本的債券估價模型，其計算公式如(6-1)(6-1)

式中，P為債券估價;F為債券面值;i為債券票面利率;I為每期利息額;r為市場利率;n為付息總期數。由于債券投資的風險較低，因此用市場利率r進行貼現。上一頁下一頁返回6.2債券估價

當票面利率i等于市場利率r時，債券估價P就等于債券面值F，即債券可能平價發行。類似地，當票面利率i大于市場利率r時，債券估價ρ就大于債券面值F，即債券可能溢價發行;當票面利率i小于利率r時，債券估價P就小于債券面值F，即債券可能拆價發行。

(2)一次還本付息且不計復利債券的估價模型。這種債券平時不支付利息，到期一次支付本金和利息且不計復利。我國很多債券屬于此種，其計算公式為

P=(F×i×n+F)×(P/F,r,n)(6-2)(3)貼現債券的估價模型。有些債券以貼現方式發行，沒有票面利率，到期按面值償還。這些債券的估價模型用計算公式表示為

P=F×(P/Fr,n)(6-3)上一頁返回6.3股票估價6.3.1股票概述股票主要包括普通股和優先股兩種。企業投資于優先股，可以獲得固定的股利收入，優先股價格的波動相對較小，因而，投資優先股的風險較低。企業投資于普通股，股利收入有時高有時低，股票價格波動較大，因而，投資于普通股的風險較大，但投資于普通股，一般能獲得較高收益。企業進行股票投的目的主要有兩個:一是作為一般的證券投資，獲取股利收入及股票買賣差價;二是利用購買某一公司的大量股票達到控制該公司的目的。在第一種情況下，公司僅將某種股票作為其證券組合的一個組成部分，不應冒險將大量資金投資于某一公司的股票上。在第二種情況下，公司應集中資金投資于被控公司的股票上。下一頁返回6.3股票估價6.3.2股票的估價模型和進行債券投資一樣，企業進行股票投資時，也必須知道股票價格的估算方法。優先股的估價比較簡單，其計算方法與債券基本一致，在此不再贅述。這里介紹普通的估價模型。

(1)股票估計的基本模型。一項金融資產的價格是由其未來現金流的現值決定的。如果投資者打算永久持有股票，則股票的未來現金流就是各期的股利收入，其股票股價模型用計算公式表示為

(6-4)

式中，P0為股票現在的估價;K為股票的必要報酬率;Dt為第t期的頂期股利。上一頁下一頁返回6.3股票估價

如果投資者的打算在未來出售股票，則股票可以為投資者提供兩種形式的現金流入:股利收入和未來出售股票的收入。這種情況下的股票股價模型用計算公式為

(6-5)

式中，P0為未來出售時預計的股票價格;n為預計持有股票的期數。

(2)股利穩定不變的股票股價模型。在每年股利穩定不變的情況下，基本模型式(6-4)中各年的股利均相等，運用永續年金的公式就可得到股票的股價模型如式(6-6)。

(6-6)

式中，D為每年固定股利。上一頁下一頁返回6.3股票估價(3)股利固體增長的股票增長股票股價模型。如果一個公司的股利保持穩定的增長率g，假設上年股利為D0，則股票股價模型推導如下。

(6-7)

式(6-7)的兩邊同時乘以(1+K)/(1+ρ)，再減去式(6-7)得

(6-8)

通常假設K>g