中國能建專題報告：領跑雙碳戰略鍛造能源產業新格局

中國能建專題報告：領跑雙碳戰略，鍛造能源產業新格局1

公司概況公司沿革中國能建集團是國內領先、國際先進的特大型能源建設企業，是中國和全球電

力行業的知名品牌。2002

年，電力體制改革深入推進，中國能建集團主要成員

企業中國葛洲壩集團公司、中國電力工程顧問集團公司，與其他

9

家新組建電

力集團同時成立。2011

年電網主輔分離改革“破冰”重組成立兩大電力建設央企。

中國能建集團由中國葛洲壩集團公司、中國電力工程顧問集團公司，與國家電

網公司、南方電網公司下屬北京、天津、山西等

15

個省份公司的輔業單位重組

而成。中國能源建設股份有限公司于

2014

年

12

月

19

日由中國能建集團與電規院共

同發起設立，其中中國能建集團將其全部主要業務和資產注入公司，電規院以

現金出資，公司成為中國乃至全球最大的電力行業綜合解決方案提供商之一，

業務組合包括勘測設計及咨詢、工程建設、裝備制造、清潔能源與環保水務和

投資及其他業務。2015

年

12

月

10

日首次公開發行

H股并在香港聯合交易所

有限公司主板掛牌上市。截至

2020

年底，公司控股股東為中國能源建設集團，持有公司

62.25%的股份，

由國務院國資委控股，主要子公司有葛洲壩集團有限公司、中國能建集團規劃

設計有限公司、中國能建集團北方、南方、華東、西北四大建設投資有限公司

等。此次中國能源建設股份有限公司（3996.HK）換股吸收合并的主體為葛洲壩集團

控股上市公司，中國葛洲壩集團股份有限公司（600068.SH），合并事項完成后

公司將實現

H+A兩地上市。公司商業模式公司經營五大業務板塊：工程建設、勘測設計及咨詢、工業制造、清潔能源及

環保水務、投資及其他業務；從

2020

年分部間抵消前營業收入構成來看，分別

占比

78%/5%/9%/4%/8%。公司業務覆蓋電力工程建設全產業鏈，提供系統化

和定制化的一站式解決方案及全生命周期的綜合服務。強大的勘測設計及咨詢

業務帶動了工程建設業務的發展，并將優勢延伸至下游清潔能源運營業務，能

夠搶占中國新能源行業快速發展市場的先機。工程建設業務：公司在工程建設業務中通過中標方式獲得包括

EPC、BOT在內

的多種合約模式，而且履行合約時會按照議定工程款及預定工期表來施工。工

程項目通常要求客戶預先支付不低于工程總造價的

5%-10%的預付款，按工程

進度作出分期付款。部份合約中有涉及原材料成本增加的費用調整或風險分擔

條款。工程項目完成后，客戶通常會預扣相當于合約金額的約

5%作為保證金。

在無發生質保索償的情況下，保證金將于為期

12

或

24

個月的質保期滿后退回?？睖y設計業務：公司的勘測設計及咨詢業務主要通過中電工程下屬

6

家區域性

電力設計院及

14

家省級電力設計院開展，與工程建設業務緊密相連，能夠提供

眾多交叉銷售機會及其他協同效益。設計項目合約通常規定按勘測設計進度作

出分期付款。工程項目完成后，客戶通常會預扣相當于合約金額的約

5%-10%

作為保證金。在無發生質保索償的情況下，保證金將于為期

12

或

24

個月的質

保期滿后退回。清潔能源運營業務：公司的清潔能源運營業務由所屬新能源發電企業與當地電

力調度部門協商年度發電量，按照合同要求組織生產；編制年度發電計劃，嚴

格按照合同要求及規范要求組織設備運行，并及時添置相關設備物資、組織設

備檢修；按照當地電網調度要求安全運行，保質保量提供電力上網服務，并按

照合同要求提供結算依據，及時回收電費。2

SWOT分析：公司戰略得當、競爭優勢明顯發展戰略一個愿景：秉持行業領先、世界一流，建設有全球競爭力的世界一流企業。四個前列：在踐行國家戰略上走在前列、在推動能源革命上走在前列、在

加快高質量發展上走在前列、在建設美好生活上走在前列。六個一流：一流的能源一體化方案解決商、一流的工程總承包商、一流的

基礎設施投資商、一流的生態環境綜合治理商、一流的城市綜合開發運營

商、一流的建材、工業產品和裝備提供商。六個重大突破：推動能源革命和能源轉型發展、加快高質量發展、深化系

統改革、全面加強科學管理、全面提升企業核心競爭力與組織能力、加強

黨的全面領導和黨的建設。發展舉措加快業務結構調整，大力提升產業體系：打造一體化、多元化

、集約化、

差異化競爭優勢，做精做細存量，做足做細增量，鍛煉更優新發展格局。全面深化適應性組織建設，優化生產力和產業布局：加快子企業布局調整、

加快新發展平臺落地、加快新興產業布局落地。國內大市場開發體系、海

外發展體系、投資發展體系“三大體系”建設年內完成落地。在雙碳核心戰略領域扛旗領跑：加大綜合能源、新能源儲能、氫能市場開

發力度，緊盯多能互補、“源網荷儲一體化”項目群建設。堅決完成高質量發展目標任務：國內做好六大市場區域，海外經營升級轉

型，投資引領，創新商業模式，強化高質量簽約、履約，切實提高創收創

利能力。全面提升管理效能和運營質量：對標世界一流管理提升，推進基礎管理“334”

工程，做好“兩控兩降一治一快”管控；加快系統性改革，全力壓減機構、精

簡人員、提升效率；提高風險防控能力。通過

SWOT分析，我們認為公司競爭戰略得當、優勢明顯。3

電力工程行業分析：風電、光伏主導能源結構轉型“雙碳”目標下，新能源裝機體量翻倍增長我國電力需求在“十三五”期間保持較為穩定的增長態勢，2016

年-2020

年全社

會用電量年均增長為

5.7%，與此同時，“十三五”期間全國電力投資規模亦保持

較高水平，維持在

8,000

億元左右。根據國家能源局統計，2020

年全國電力

工程建設投資規模合計

9,943

億元，同比增長

24.4%。

全國電網基本建設投資完成額

4,699

億元，同比下降

6.2%，其中交流工程投

資完成額

4,188

億元，直流工程投資完成額

532

億元。2020

年全國電源基本建設投資完成額

5,292

億元，同比增長

29.5%，其中水

電

1,067

億元，同比增長

17.9%；風電

2,653

億元，同比增長

71.0%；光伏

625

億元，同比增長

62.2%；火電

568

億元，同比下降

27.3%；核電

379

億元，

同比下降

22.6%?？稍偕茉赐顿Y完成額占比穩步增加，“雙碳”目標下風電、光

伏投資規模大幅提升。過去

20

年以來，我國風電產業先于光伏產業進入規模化發展。隨著光伏度電成

本的快速下降，以及分布式光伏的大力發展，“十三五”以后我國光伏累計裝機增

速遠高于風電。目前兩種新能源的存量裝機規模接近，未來

10

年光伏的新增規

模將略超風電。從裝機容量上看，到

2030

年我國光伏與風電裝機容量分別較

2020

年翻

4

倍和

3

倍，達到

1103GW和

958GW；其中光伏集中式電站預計從

2020

年底的

174GW提升至

600GW，陸上風電從

272GW提升至

850GW以上，海上風電

從

10GW提升至

100GW。到

2050

年，預計我國光伏裝機容量達到

4000GW以上，其中集中式電站占比

50%，陸上風電裝機

2600GW左右，海上風電裝機

400GW。預計

2050

年在高靈活度電網的支撐下，理想情況下我國風電和光伏發電量占

比可達到

35%和

32%，總和發電量從

2020

年的

7300

億千瓦時增長到

12

萬億

千瓦時以上，新能源發電產業前景廣闊。我們預期央企主要參與陸風、海風和集中式光伏市場，預期

2030

年和

2050

年

行業發電量將從目前的

6,357

億千瓦時提升至

2.9

萬億和

9.2

萬億千瓦時；

2020-2030

年行業復合增長率

16%，2030-2050

年行業復合增長率

6%。

預期

2030

年和

2050

年行業發電利潤（稅前）從

2020

年的

1,344

億元分別提

升至

2,157

億元和

5,141

億元，

2020-2030

年行業復合增長率

4.8%，2030-2050

年行業復合增長率

4.4%。后補貼時代下新能源平價/競價項目的運營經濟性仍然亮眼隨著補貼的退坡、初始投資降低和發電量的快速提升，平價乃至競價階段新能

源的度電利潤將顯著下降；預計

2030

年行業稅前度電利潤將較目前下降

50%

以上；2050

年行業度電利潤較

2030

年的水平繼續下降

25-30%左右?！半p控”新政下綠電交易釋放溢價空間2021

年

9

月

7

日，中國綠色電力交易試點正式啟動。2021

年

9

月

11

日，國家

發展改革委印發關于《完善能源消費強度和總量雙控制度方案》的通知，鼓勵

地方增加可再生能源消費，超出最低可再生能源電力消納責任權重的消納量不

納入該地區年度和五年規劃當期能源消費總量考核。

綠色電力交易特指綠色電力的電力中長期交易，產品主要為風電和光伏發電企

業上網電量，條件成熟時，可逐步擴大至符合條件的水電。參與綠電交易的市

場主體需經地方政府主管部門準入，主要包括電網企業、風電和光伏發電企業、

電力用戶和售電公司。電網中綠電交易電量將優先進行交易組織、交易執行和

交易結算。在與綠證銜接方面，綠電交易中提出了“證電合一”的方式。綠電交易用以滿足電

力用戶購買、消費綠電需求，并提供相應的綠色電力消費認證。建立全國統一

的綠證制度，國家能源局組織國家可再生能源信息管理中心，根據綠電交易試

點需要，向北京電力交易中心、廣州電力交易中心批量核發綠證，電力交易中

心依據綠電交易結算結果將綠證分配至電力用戶。交易初期，按照平穩起步原則，參考綠電供需情況合理設置交易價格上下限，

促進新能源在綠電市場產生溢價。9

月

7

日，綠色電力交易試點啟動。首批綠

色電力交易共

17

個省份

259

家市場主體參與，交易電量

79.35

億千瓦時。其

中，國家電網公司經營區域成交電量

68.98

億千瓦時，南方電網公司經營區域

成交電量

10.37

億千瓦時，綠色電力成交價格較當地電力中長期交易價格增加

0.03-0.05

元/千瓦時。之前發改委發布的《關于建立建全可再生能源電力消納保障性機制》（807

號文）

提到，十三五期間，對于超出激勵性指標的能源消費量，均不納入能源消耗總

量、強度雙控考核；在近期發布的《完善能源消費強度和總量雙控制度方案》

（1310

號文）中，各省份超額完成激勵性可再生能源電力消納責任權重以后，

超出最低可再生能源電力消納責任權重的消納量不納入該地區年度和五年規劃

當期能源消費總量考核，鼓勵了可再生能源發展，同時沒有對能源消費強度做

出制約，促進地區發展的同時倒逼產業結構轉型升級；并與季度發布的雙控預

警等級掛鉤，更注重節能減排的過程管理。目前，綠電的用戶主要包括國內外重視

ESG責任的企業，承諾

100%使用可再

生能源電力的企業、國內出口企業，以及國內承諾碳達峰碳中和目標的企業或

自愿承諾購買綠電的企業。新的雙控政策倒逼用能產業結構升級轉型，增加綠

電購買需求，落實可再生能源環境溢價。4

公司業務分析五大業務板塊，營業收入規模逾

2000

億公司經營五大業務板塊：工程建設、勘測設計及咨詢、清潔能源及環保水務、工

業制造、投資及其他業務；從

2020

年分部間抵消前營業收入構成來看，分別占

比

78%/5%/4%/9%/8%。2021

年上半年，公司實現營業收入

1,415.46

億元，同比增長

34.04%；實現歸

母凈利潤24.51億元，同比增長166.69%。綜合毛利率12.0%，同比增長0.2pct；

綜合凈利率

1.7%，同比增長

0.8pct。工程建設業務占公司收入約八成，以電力工程為主公司工程建設業務主要以電力工程為主，包含國內外大型常規發電項目、新能

源發電項目、輸變電項目等，從

2020

年工程建設業務板塊營業收入構成來看，

電力工程、非電工程分別占比

70%/30%。2021

年上半年，公司工程建設業務新簽合同額為

4,703.85

億元，同比增長

60.62%；分部間抵銷前營業收入為

1,150.21

億元，同比增長

41.96%。上半年

國內疫情得到一定的控制，建設工程復工復產以及部分大額項目處于建設高峰

期，收入確認增加。受海外疫情影響，毛利率較高的國際工程建設業務開展進

程受阻而有所下滑?？睖y設計業務，電力工程收入占比超九成公司勘測設計及咨詢業務主要承接能源及基礎設施領域規劃研究、咨詢、評估、

工程勘察、設計、監理等業務，從

2020

年勘測設計業務板塊營業收入構成來

看，電力工程、非電工程分別占比

93%/7%。2021

年上半年，公司勘測設計及咨詢業務新簽合同額為

60.42

億元，同比下降

2.81%，主要系因清潔低碳業務轉型、火電業務放緩，以及設計企業加大工程承

包業務力度等影響所致；分部間抵銷前營業收入為

57.01

億元，同比增長

18.80%。清潔能源及環保水務公司將清潔能源業務作為提供能源一體化解決方案的重要內容，業務包括清潔

高效火電、水電、風電、光伏、光熱、生物質發電等電源投資建設與運營。截至

2020

年底，公司控股裝機容量為

2.87GW，其中新能源裝機

1.40GW，水電裝

機

780MW，火電裝機

680MW。2021

年上半年，公司控股總裝機容量上升至

4.14GW，其中新能源新增控股裝機容量

339MW，控股裝機容量

1.74GW。2021

年上半年，公司清潔能源及環保水務業務分部間抵銷前營業收入為

25.18

億元，同比下降

61.66%。其中，清潔能源業務實現營業收入

8.44

億元，同比

增長

40.90%；環保業務實現營業收入

10.54

億元，同比下降

79.69%，因部分

虧損的環保業務退出所致；水務業務實現營業收入6.20億元，同比下降20.41%。

毛利率大幅提升系因部分虧損的環保業務退出所致。工業制造公司工業制造業務主要包括水泥生產、民用爆破及裝備制造等業務，從

2020

年

工業制造業務板塊營業收入構成來看，水泥生產、民用爆破、裝備制造分別占

比

35%/20%/45%。2021

年上半年，公司工業制造分部間抵銷前營業收入為

123.18

億元，同比增

長

22.99%。其中，水泥生產業務實現營業收入

44.76

億元，同比增長

24.89%；

民用爆破業務實現營業收入

22.52

億元，同比增長

15.37%；裝備制造業務實現

營業收幣

55.90

億元，同比增長

24.78%。投資及其他公司投資及其他業務主要涉及房地產投資開發，高速公路投資運營、金融服務

和物業租賃等業務，從

2020

年投資及其他業務板塊營業收入構成來看，房地

產、高速公路運營、

金融服務、其他分別占比

56%/6%/6%/32%。2021

年上半年，投資及其他業務分部間抵銷前營業收入為

129.69

億元，同比

增長

69.34%。其中，房地產業務實現營業收入

54.17

億元，同比增長

62.28%；

高速公路投資運營業務實現營業收入

9.35

億元，同比增長

99.79%；金融服務

業務實現營業收入

7.28

億元，同比增長

17.42%；其他業務實現營業收入

58.89

億元，同比增長

82.15%。5

成長分析：乘新能源行業東風公司未來將持續高成長換股吸收合并葛洲壩，加速整合資產護航優質發展葛洲壩作為國內水電建設行業首家上市公司，是大型基礎設施投資建設領域的

重要力量，是水利水電建設的“全球名片”，其主營業務為工程建設、工業制造、

投資運營、綜合服務等，從

2020

年收入構成來看分別占比

63%/21%/13%/2%。工程建設：葛洲壩核心業務和營業收入的主要來源，項目類型主要涉及公

路、水利水電、房建、鐵路、市政、水務、環境治理、城市地下綜合體、港

口與航道等。工業制造：主要包括水泥生產、民用爆破、環保、高端裝備制造等。投資運營：主要包括房地產業務、公路投資運營業務、水務業務等。綜合服務：主要包括融資租賃在內的金融、貿易及其他業務。

2021

年上半年，葛洲壩實現營業收入

543.79

億元，同比上升

25.07%，實現歸

母凈利潤

15.79

億元，同比上升

36.18%。本次合并前，中國能建通過全資子公司葛洲壩集團間接持有葛洲壩

42.84%的

股份，為葛洲壩的間接控股股東，故中國能建的合并會計報表中已將葛洲壩納

入合并報表范圍，葛洲壩的資產、負債以及收入、成本和利潤也已包含。本次合

并完成后，葛洲壩將被注銷法人資格，其資產、負債及收入、成本和利潤仍將包

含在中國能建的合并會計報表中。本次合并后，除中國能建原享有的葛洲壩

42.84%股權對應的所有者權益以外

的剩余全部所有者權益將并入存續公司的財務報表中。中國能建為換股吸收合

并葛洲壩而發行股票的對價將分別計入股本及資本公積；存續公司

2020

年度

備考歸屬于母公司所有者的凈利潤將增加，少數股東損益將下降。中國能建集團擁有全國極強競爭力的能源與電力規劃咨詢企業電力規劃設計總

院及依托其成立的國家電力規劃研究中心，其承擔國家能源電力規劃研究工作，

完成了中國

90%以上的電力規劃研究、咨詢評審和行業標準制定，承擔了數十

個國家和地區的數百項重大工程勘測設計業務。公司背靠集團旗下電力規劃設計院，在中長期規劃、資源評估、勘測設計及建

設、運維管理等方面具有巨大優勢。除勘測設計與咨詢外，公司在大型電力工程建設上也具有行業領先地位：火電：公司擁有世界一流的火電設計、建設實力，可以承攬全部容量等級火電

工程的咨詢、勘測、設計、施工等業務，擁有國內火電

80%的設計市場份額和

60%的建設市場份額。未來在火電靈活性改造進程中，公司將扮演重要角色。水電：公司擁有世界一流的水電建設技術和較強的水電設計能力，設計、建設

了

1000

多項各類水電工程，擁有

30%的國內水電施工市場份額，50%的大型

水電施工市場份額，在長江干流及金沙江、雅礱江、大渡河等流域大型水電站

建設中擔任主力。核電：公司擁有國內先進的核電常規島設計技術、世界領先的核電建設技術，

參與

40

多個核電工程常規島和核島的勘測、設計、施工，擁有國內核電常規島

設計咨詢

90%的市場份額、施工

60%的市場份額，涉及

CPR1000、EPR、

AP1000、華龍一號、CAP1400、第四塊堆等技術路線。公司在大型電力工程項目咨詢、勘測、設計、施工等環節的一體化優勢將延伸

至下游的新能源勘測設計、建設及運營業務中，目前公司擁有國內約

50%的新

能源總承包市場份額。2021

年上半年，新能源貢獻營業收入約

237.2

億元，同

比增長

68.5%，凈利潤

5.38

億元，同比增長

154.3%，新簽新能源工程合同960.0

億元，同比增長

41.7%。據能源行業媒體《能源電力說》統計，2021

年

1

月至

9

月，中國能建共簽約

（規劃）10

個風光儲一體化項目，達到

12.038GW，投資金額

1119

億元，規

劃金額占全國比例約為

60%。其中，規模和投資金額皆已明確的最大項目是青

海海西光儲氫一體化項目，規模為

4GW，項目涉及光伏發電、風力發電、電化

學儲能、氫能等建設內容，總投資額

214

億元。踏入新能源電力運營領域，充分發揮產業鏈一體化優勢截至

2020

年底，公司控股裝機容量為

2.87GW，其中新能源裝機

1.40GW，水

電裝機

780MW，火電裝機

680MW。2021

年上半年，公司控股總裝機容量上

升至4.14GW，其中新能源新增控股裝機容量339MW，控股裝機容量1.74GW。

結合公司在新能源工程領域的行業地位及一體化產業鏈優勢，我們預計“十四五”

期間公司新增新能源控股裝機容量有望達到

19GW左右，到

2025

年新能源控

股裝機容量達到

20GW。6

財務分析：公司資債結構好、盈利能力強營運能力分析2020

年公司存貨周轉率較高，為

3.8

次，但固定資產周轉率較低，為

6.8

次，

主要系因開展工業制造及其他業務有較大規模關聯樓宇及機器所致；應收賬款

占營收比例較高，占比為

19%，且周轉率較低，為

4.5

次，主要系因款項為應

收電網及電力公司款項，客戶信貸期較長所致。償債能力分析2020

年公司資產負債率為

71%，低于行業平均水平；流動比率

1.1

倍，已獲利

息倍數

4.7

倍，營運資金充足，償債能力較強，有較大布局投資運營業務的空

間，能夠支持“十四五”期間新能源裝機規劃目標。盈利能力分析公司收入體量在八大建筑央企中排名靠后，且收入結構中利潤較高的基建、房

建業務占比較小，故凈利率不及主業為基建、房建的中國建筑及中國鐵建，與

業務結構類似的中國電建相近。期間費用率分析公司銷售及管理費用率較高主要系因響應國家新型城鎮化和一帶一路等國內外

業務戰略，拓展業務規模所致；研發費用較高主要系因裝配式電氣建筑施工技

術、高效褐煤發電技術、特高壓輸電技術研究等研發項目資源投入較大所致。成長性分析公司歸母凈利潤存在逐年波動情況，主要系因

2018

年受國內煤電調控政策影

響，火電業務量下降，及

2019

年出售子公司產生非經常性損益所致；經營性現

金流凈額穩步增長。7

盈利預測假設前提我們的盈利預測基于以下假設條件：工程建設業務：考慮公司在大型電力工程建設市場的寡頭地位，及公司在非電

工程新簽合同的高增速，預計業務

CAGR為

25%；勘測設計業務：考慮公司在手訂單數量及過往對應收入確認比例，預計業務

CAGR為

4%；工業制造業務：考慮公司在手訂單數量及產能，預計業務

CAGR為

4%清潔能源及環保業務：考慮公司“十四五”期間新增新能源裝機容量目標，預計業

務收入

CAGR為

5%；毛利率大幅提升系因部分虧損的環保業務退出及新能源

裝機占比提升所致。投資及其他業務：受限于日益趨嚴的房地產政策，該板塊有所萎縮。8